Aktienkursorientierte Vergütungssysteme für Führungskräfte - Eine Analyse aus rechtlicher und betriebswirtschaftlicher Sicht

1 Einleitung (S. 1)

1.1 Problemstellung und Zielsetzung

Für entwickelte Volkswirtschaften ist charakteristisch, dass ein wesentlicher Teil der Wertschöpfung von Unternehmen erbracht wird, bei denen die Eigentumsrechte von der Leitungsmacht getrennt sind.

Durch diese Delegation von Führungsverantwortung ist es möglich, dass sich an einem Unternehmen eine große Anzahl von Kapitalgebern beteiligen kann und damit auch sehr kapitalintensive Investitions- oder Forschungsvorhaben finanziert werden können. Außerdem wird Anlegern damit die Möglichkeit eröffnet, sich entsprechend ihrer Präferenzen an unterschiedlichen Unternehmen zu beteiligen und damit das unsystematische Risiko einzelner Investitionsprojekte durch Diversifikation zu eliminieren.

Aus der Trennung von Eigentum und Leitungsmacht ergeben sich aber in der Regel Interessenkonflikte zwischen den Anteilseignern auf der einen und der angestellten Unternehmensleitung auf der anderen Seite (Principal-Agent-Konflikt). Verhält sich das angestellte Management als rational handelnder Eigennutzmaximierer, wird es sein Entscheidungsverhalten in erster Linie an den eigenen Bedürfnissen ausrichten und erst dann auf die Zielsetzungen der Anteilseigner eingehen.

Vernachlässigt die Unternehmensleitung jedoch die Interessen der Anteilseigner, hat dies letztlich negative Auswirkungen auf den Unternehmenswert. Dadurch steigt wiederum die Gefahr einer (feindlichen) Übernahme, in deren Folge das aktuelle Management durch eine neue, wertorientiert handelnde Geschäftsführung ausgetauscht werden könnte. Diese latente Übernahmegefahr erhöht deshalb den Druck auf die Unternehmensleitung, wertorientierte Unternehmensführungskonzepte einzusetzen.

Ein solches Konzept beschränkt sich nicht nur auf die Auswahl und Implementierung wertorientierter Steuerungsinstrumente. Die erfolgreiche Umsetzung erfordert vielmehr weitere flankierende Maßnahmen. Zum einen ist dies eine umfassende Informationspolitik, die gewährleistet, dass sich die im Unternehmen getroffenen Entscheidungen auch in einer Veränderung des Unternehmenswertes niederschlagen.

Zum anderen gehört dazu der Aufbau geeigneter Überwachungssysteme, durch die verhindert werden soll, dass die Führungskräfte des Unternehmens ihren individuellen Nutzen zu Lasten der Anteilseigner maximieren. Es ist aber weder möglich noch sinnvoll, das Management vollumfänglich zu kontrollieren.

Eine Ausweitung der Kontroll- und Überwachungsaktivitäten ist nur dann zu rechtfertigen, wenn die damit verbundenen zusätzlichen Kosten geringer ausfallen als der daraus resultierende Nutzen. Um die Interessen des Managements und der Anteilseigner anzugleichen und so zu einer Lösung des Principal-Agent-Konflikts beizutragen, ist schließlich als dritte flankierende Maßnahme ein anreizkompatibles Vergütungssystem erforderlich.

Traditionelle Entlohnungsformen für Führungskräfte werden der Zielsetzung einer nachhaltigen Steigerung des Unternehmenswertes jedoch nicht gerecht. Voraussetzung für die Anreizkompatibilität ist vielmehr, dass die Zielgröße der Anteilseigner Eingang in die Entlohnungsfunktion findet. Erfüllt der Kapitalmarkt bestimmte Bedingungen, handelt es sich beim Aktienkurs um eine solche von allen Anlegern akzeptierte Zielgröße. Er kann deshalb als geeignete Bemessungsgrundlage verwendet werden.

Zu den Vergütungssystemen, die sich auf die Entwicklung des Aktienkurses beziehen, zählen insbesondere die hier untersuchten Aktienoptionspläne. Vor allem im Laufe der aktuellen Finanz- und Wirtschaftskrise sind Aktienoptionsprogramme immer wieder in die Kritik geraten, da nach Ansicht der Öffentlichkeit zu oft ein Missverhältnis zwischen der Entlohnung der Führungskräfte und der Performance des Unternehmens besteht. Pressemeldungen über steigende Vorstandsgehälter trotz sinkender Aktienkurse machten schon in der Vergangenheit regelmäßig während der Hauptversammlungssaison die Runde.

Außerdem wird gemutmaßt, Aktienoptionsprogramme seien zumindest indirekt auch für die Übertreibungen an den Kapitalmärkten und die zahlreichen Bilanzskandale verantwortlich, da Manager durch unlautere Bilanzierungspraktiken über die tatsächliche Lage der Gesellschaft hinwegtäuschen konnten und somit eine viel zu hohe Börsenbewertung provoziert haben.